2月PPI、CPI继续分化 逆周期调节箭在弦上
（图片来源：壹图网）
经济观察报 记者 李紫宸 北京报道 2020年3月10日，国家统计局公布2020年2月数据，2月CPI同比增长5.2%，略低于前值5.4%；PPI同比回落0.4%，较前值0.1%再度走弱。这表明，消费物价目前表现为通胀，生产物价则表现为通缩，CPI和PPI继续处于分化当中。
数据出炉后，包括券商以及经济学界人士在内的多数分析倾向于认同此次CPI的持续走高需理性看待，以猪肉为重点的食品价格是推高CPI的主要因素，实际上，剔除食品因素之外的核心CPI是收缩的，也即目前CPI呈现的是短期的、结构性的通胀。
从这个角度讲，尽管眼下经济增长因疫情而急剧下滑，但也很难称得上“滞胀”。万博新经济研究院院长滕泰在3月11日向经济观察报表示：“目前谈不上滞涨，物价除了食品都是通缩。”
居民消费价格指数（CPI）可综合反映居民购买的生活消费品和服务价格水平的变动情况，工业生产者出厂价格指数（PPI）则反映工业企业产品第一次出售时的出厂价格的变化趋势和变动幅度。在更多的时候，CPI与PPI往往表现为同涨同跌。
海通证券宏观经济分析师宋潇认为，当前CPI与PPI的分化其实反映了疫情对于不同商品的供给与需求均产生冲击，所以存在结构性分化和局部涨跌的情况。面对目前CPI高通胀和PPI陷通缩的情况，当务之急是尽快恢复正常的经济秩序，以消除疫情对商品供需产生的短期扭曲。
而剔除了食品价格的核心CPI和PPI同时走低，则给逆周期调节提供了空间。多家机构研判认为，央行在决策中会更多向企业部门倾斜，偏宽松的货币政策仍将延续。
目前，全球货币宽松潮已经重启。只不过，在疫情给全球经济带来重创的情况下，政策调节的最终成效，依然令人担忧。
结构性通胀：不等同“滞胀”
具体来看，在2月份的CPI构成中，食品烟酒类价格同比上涨16.0%，影响CPI上涨约4.84个百分点。食品中，畜肉类价格上涨87.6%，影响CPI上涨约3.85个百分点，其中猪肉价格上涨135.2%，影响CPI上涨约3.19个百分点；鲜菜价格上涨10.9%，影响CPI上涨约0.33个百分点。
可以看出，食品中的猪肉价格涨幅依然较高，仍是助推总体CPI的主要因素。事实上，剔除食品因素的核心CPI是下降的。李奇霖认为，疫情对服务价格产生一定冲击，则主要拖累核心CPI，以及文教娱乐、家庭服务、旅行交通等价格走弱，此外，国际油价回落拖累国内燃料价格的情况，仍将在3月继续影响CPI。
所谓核心CPI，是指将受气候和季节因素影响较大的产品价格剔除之后的居民消费物价指数，一般认为是剔除了食品和石油价格影响的CPI指数。
粤开证券首席经济学家李奇霖预计，未来生猪产能释放、供给端忧虑减小仍是大概率事件，肉价涨速大幅加快的可能性小，预计下半年涨幅将会放慢。而国际油价回落拖累国内燃料价格的情况，仍将在3月继续影响CPI。总体上看，疫情趋于平静之后，猪肉价格、能源价格回落是主要逻辑。预计CPI在维持高位一段时间后，下半年回落可能性大。
凯度咨询认为，过去6年中，中国通货膨胀率保持相对稳定。2019年，由于猪肉供应短缺推动居民消费价格（CPI）在12月同比上涨4.5％。2020年2月份，全国居民消费价格同比上涨5.2%。其中，猪肉价格上涨135.0％。CPI同比涨幅扩大既有春节及新冠肺炎疫情影响的因素，也有今年与去年春节错月、去年对比基数较低的因素。
凯度咨询认为，在整体快速消费品的层面，涨价并没有阻碍消费者的购买。消费者反而购买了更大的量，在促销上的花费更高，并购买了价格更高的产品。最终结果是，家庭消费额的增长率高于通货膨胀率。
对PPI而言，生产资料价格同比下降1.0%，降幅比上月扩大0.6个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.74个百分点。其中，采掘工业价格上涨1.1%，原材料工业价格下降2.2%，加工工业价格下降0.7%。生活资料价格同比上涨1.4%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.38个百分点。
能够看出，上游行业尤其是石油、天然气开采是总体PPI最大的拖累项。市场认为，3月国际能源价格变动导致油价暴跌，逐步传导至国内能化产业链，这仍是未来PPI下行的主要压力。
海通证券宏观策略分析师宋潇在近期研报中表示，油价大跌，本质在于产能过剩，目前的疫情则导致全球原油供需失衡问题加剧，国内钢价和煤价也均出现下跌，预测3月的PPI将继续下降。
基于核心CPI和PPI的回落，包括中金公司、东北证券、粤开证券等在内的多家券商机构判断，目前通胀失控的风险很小，反而是通缩风险重新上升。
如东北证券即在近日指出，核心CPI下降更值得关注。综合2月物价数据，CPI虽然高企但反映出实际需求不足，核心通胀十分疲软，猪价可能仍会在高位运行，但短期内不是主要矛盾。PPI则可能受未来油价影响大幅下行，对企业利润影响较大。
中银国际证券研究部总监、固定收益首席分析师杨为敩在3月11日向经济观察报分析认为，CPI和PPI的分化，可能会在两个月左右的时间里边持续。
原因在于首先，目前左右CPI节奏的可能还不是疫情，更多的是猪肉的价格和周期，而猪肉价格和周期在短期内还会继续推动这CPI的高位。再者，疫情对于PPI确实有负面影响，但预计这一负面影响不会持续太久。杨为敩预计，进入二季度，具体来说，两个月之后，疫情和猪周期的影响可能会同时完结。
尽管当下正处于一个经济骤然下坠的大环境中，这无疑是“滞”，同时两个月的CPI高企，也意味着显著的“胀”，但基于疫情导致的结构性通胀特点，万博新经济研究院院长滕泰认为，无法将目前的状况归为“滞胀”。
滕泰在3月11日向经济观察报表示：“目前谈不上滞涨，因为物价除了食品都是通缩。”
逆周期调节：箭在弦上
海通证券宏观策略分析师宋潇认为，疫情扰动了当前的供需。当前CPI与PPI的分化其实反映了疫情对于不同商品的供给与需求均产生冲击，由此存在结构性分化和局部涨跌的情况。
正因如此，面对CPI高通胀和PPI陷通缩的情况，首要的就是尽快恢复正常的经济秩序，消除疫情对商品供需产生的短期扭曲。
民生证券在近日的研报中，提出疫情冲击通胀的三阶段框架，从最新的数据看，都在沿着这个判断的路径走：第一波冲击，全国各地交通管制期间，以供给运输受限影响为主。食品价格结构性上涨。第二波冲击，企业陆续复工至疫情彻底结束前，以需求收缩影响为主，物价有向下压力。第三波冲击，全国大部疫情影响结束后，以供给恢复时滞影响为主，物价有再次向上的压力。
自3月10日国家统计局公布2月CPI和PPI数据后，多数机构研判认为，基于核心CPI以及PPI的共同回落，央行在决策中会更多向企业部门倾斜，因此偏宽松的货币政策仍将延续，未来仍有降准或降息的可能性。
目前，全球货币宽松潮已经重启，很多国家将步入0利率时代，人民币汇率短期支撑较强。从稳通胀、稳经济、稳汇率来看，货币政策均具备进一步宽松基础。目前市场流动性较为充足，货币政策大幅放宽的可能性较小，但边际放松仍需延续。
杨为敩向经济观察报分析表示，滞胀的本意是经济增长向下、通胀向上，但货币政策的基调取决于名义增长率的方向，也就是，经济增长加上通胀，到底是往上走还是往下走。
在疫情刚开始产生冲击的时候，经济增长会有一个急速的下降，此时名义增长率往下走，这个时候货币政策会表现为宽松。但是一旦当经济增长下行结束，整个的名义增长率会往上走，整个环境回到通胀上行带动名义增长率上行的阶段，就会对货币政策造成约束。
滕泰向经济观察报分析，眼下经济的主要矛盾短期是供给冲击造成的经济下行和稳就业压力，中期是出口减少、供给结构老化带来需求不足等。
基于此，滕泰向经济观察报强调，货币政策应该旗帜鲜明地逆周期调节，在前所未有的经济下行压力下，应该与成熟市场经济一样降利率、量化宽松，而不应该以资金流向的微观机制为理由不执行逆周期调控功能。
“上帝的归上帝，凯撒的归凯撒。”滕泰说，“货币流通机制是改革问题，要靠改革解决；食品价格是供给问题，要靠供给来解决。货币政策的职责是总需求的逆周期调控，中国货币政策应回归本位，尽快坚决履行逆周期调控职责。”
目前，全球货币宽松潮已经重启。为提振市场信心、稳定经济，在距3月17日议息会议还有两周时，美联储在3月3日提前宣布降息50个基点。而在美联储宣布降息前，澳大利亚央行和新西兰央行已率先降息。阿联酋、沙特、香港、澳门、加拿大、科威特、约旦等经济体则跟随美联储降息。
就美联储的降息动作，李奇霖认为，美联储能做的十分有限。他认为，货币宽松不是疫苗，没有办法抚慰人心，一是无法让全球产业链的各个环节都正常生产，正常供给；二是无法有效刺激需求，居民由于恐慌担忧，会使消费、娱乐、餐饮、旅游、交通运输等行业的需求会持续缺位，没有消费企业就没有订单，货币宽松改变不了总需求，因此产生的效果很可能非常有限。
李奇霖强调，需求，唯有需求才是扭转经济下行的核心驱动力。
